背后的江苏知原药业股份有限公司（简称“知原药业”），靠着多款网红皮肤外用药，把营收做到十多亿规模，如今正在冲击港股IPO，还被市场当成了“祛痘第一股”的候选者。

不过爆款光环之下，这家靠社交平台种草做大的药企，也面临现实考问：销量水涨船高的同时，为什么利润却在不断减少？一支网红药膏撑起的IPO故事，究竟成色几何？

图/视觉中国

细分市场，做到10个亿

知原药业的历史可以追溯到1999年，不过刚开始十多年，这家公司都没什么名气。招股书上，关于1999—2019年的20年时间的内容也整个都是空白。

转折点发生在2019年，这一年公司成立了无锡朗润医药有限公司，明确了以外用皮肤病药物为重点的战略方向，从此迈入了快速发展期。

最出名的产品之一，当数被消费者称为“小粉管”的甲硝唑凝胶（丽芙），适用于炎症性丘疹、脓疱疮及酒渣鼻红斑的治疗，单价不到20元，2020年登顶阿里健康平台药品全品类销量第一。

没过多久，另一爆款丽芙吡美莫司乳膏又于2023年上市，主要用于通过抑制皮肤局部异常免疫反应来控制特应性皮炎（湿疹）的炎症和瘙痒，当年就按线上销售额计做到全国第一。

这些年也是知原药业营收规模迅速扩大的时期，从2020年的3.88亿元猛增至2025年的13.24亿元。今年第一季度，营收为3.36亿元，同比增长了14.9%。

有业内人士分析，知原药业之所以增长得这么快，主要在于做对了两件事。

首先是选对了赛道。

皮肤科外用药本身就是一个大市场，弗若斯特沙利文数据显示，2025年皮肤科外用药市场规模约278亿元，预计2030年达451亿元。

而据招股书数据，皮肤科产品带来的收入常年占据知原药业的主要地位：2023年、2024年及2025年以及今年第一季度，皮肤科产品产生的收入分别占公司总收入的75.6%、86.0%、87.7%、83.4%。

其次是差异化。

知原药业没有像许多创新药企一样，大力砸钱攻入陌生赛道，而是选择成熟赛道做剂型改良。

比如更换包装设计，并把传统软膏、乳膏改成凝胶或喷雾，解决了患者原本依从性差、使用不方便的痛点。以克林霉素磷酸酯外用溶液为例，其配备专用喷头，方便触及手够不着的背部皮肤。

连锁经营专家李维华对中国新闻周刊进一步指出，知原药业成功将“治疗”“预防”“美肤”等刚需痛点进行了结合，成功开辟出了“带治疗属性的护肤产品”这一独特赛道，抓住了时代需求，再加上大力的营销和渠道投入，迅速扩大了消费群。

据知原药业官网和招股书，其围绕“从头到脚”的皮肤健康需求，推进药品与功效护肤品协同布局。拥有超50款商业化产品，近三年来申报及获批的皮肤科外用药物总数位居中国第一。

另据弗若斯特沙利文统计，洛芙（联苯苄唑溶液）、丽芙（甲硝唑凝胶）和金纽尔（复方丙酸氯倍他索软膏）三款主要产品的市场占有率在2023年均位列同类产品第一。

仍有不少挑战

基于一系列成功的策略，这些年知原药业的营收规模得以不断扩大，但与此同时，其利润增长却在放缓。

招股书显示，知原药业的净利润从2023年的1.46亿元，降至2025年的9451.6万元；2026年第一季度进一步降至1262.9万元，同比大跌66.7%。

其实皮肤类产品的毛利率不算低。

据知原药业招股书数据，2020—2023年，其主营业务毛利率均在70%以上，而个别单品，诸如复方丙酸氯倍他索软膏这类单品的毛利率甚至能够达到88%以上。

但到了2024年后，毛利率就出现了下降趋势。2024年、2025年及2026年第一季度，公司毛利率分别为69.0%、66.8%和66.1%。

招股书解释，下降原因一方面在于硫酸羟氯喹片纳入集中采购计划，令毛利率相对较低的自身免疫风湿治疗产品收入贡献增加，另一方面是甲癣治疗产品销售收入大幅增长，而该产品的毛利率相对较低。按产品分类，2025年公司自身免疫风湿治疗产品毛利率为69.9%，甲癣治疗产品毛利率为65.3%。

此外，过高的销售费用也拖累了其盈利能力。

知原药业长期依赖阿里健康、京东健康等线上销售渠道。招股书显示，其线上销售收入占总收入的比重从2023年的46.4%升至2025年的58.0%，2026年一季度又进一步升至61.8%。

这就导致了和线上推广费用等有关的销售费用长期居高不下。2023年到2025年，知原药业的销售费用分别为4.07亿元、4.56亿元、4.75亿元。今年第一季度，又进一步攀升至1.47亿元。其中占绝大多数的是“营销及推广费用”，其间其占同期总销售费用的比例一路从76.6%升至83%。

高企的销售费用还引发过相关部门的关注。2023年，知原药业首次向深交所递交招股书。申报期内，深交所连续出具问询函，指出知原药业2020年到2022年间学术推广费用累计超3亿元，超过净利润水平，要求后者说明各项费用支出的合理性。

经历两轮问询后，知原药业于2024年10月主动撤回了上市申请，并在时隔一年多后转战港股。

艾媒咨询CEO兼首席分析师张毅对中国新闻周刊分析，知原药业之所以销售费用长期居高不下，除了依赖线上渠道外，也和产品本身缺乏创新分不开。由于其大单品缺乏分子层面的独家专利和差异化，主要都是剂型层面的改良，只能依赖网络种草和渠道营销，竞争力有限，很容易陷入市场“内卷”。

中国新闻周刊查询国家药监局官网发现，知原药业的主力产品大都缺乏独家性。“甲硝唑凝胶”有17条批文，除知原药业外，远大医药、赛默制药等知名企业也都是生产单位；吡美莫司乳膏亦然，有8条批文，福元药业、华海药业等都是竞争对手。

和销售费用相比，知原药业的研发支出有些相形见绌。2023年到今年第一季度，其研发费用分别为4878万元、5951万元、7097万元，只占各期总收入的4.7%、5.3%、5.4%。

值得注意的是，今年第一季度，其研发费用仅1078万元，占营收比例降到了3.2%。

张毅建议，企业应该继续加强研发投入，并降低对单一渠道的依赖。研发方面，进一步加强剂型改良，在复方、工艺等方面做出独特性。渠道层面则应该多渠道布局，除了互联网渠道，还应在药店、医美机构甚至医院等广泛布局，靠口碑和品牌效应真正形成用户资产的沉淀，而不是陷入“买流量冲销量”的反复消耗的怪圈。

据招股书，知原药业本次募资的几个方向分别是产品组合拓展、制造平台及智能基础设施升级、品牌与市场影响力建设、境内外战略收购及投资、补充营运资金及一般企业经营用途等。而“产品组合拓展”的重点就是推进研发。具体来看，公司在研发管线上已布局30多种候选产品，计划未来3至5年内推出15至20款新产品。

这家公司能否成功上市，并且长期保持竞争力，仍有待观察。