英伟达又交了一份很难挑刺的财报。

2027财年一季度，英伟达营收816.2亿美元，同比增长85%；数据中心收入752亿美元，同比增长92%；下一季度营收指引910亿美元，继续高于市场预期。官方数据里还有一个更关键的细节：数据中心网络收入达到148亿美元，同比增长199%，环比增长35%。这说明AI基础设施需求还在扩张，而且钱不只流向GPU，也在流向网络、互连和系统级能力。

但市场反应很有意思。

过去两年，买英伟达就是买AI基础设施总账本。现在市场开始追问下一层问题：AI软件到底能不能赚钱？AI服务器的订单能不能变成利润？GPU之外的ASIC、光互连、网络瓶颈，能不能继续接住资金外溢？

所以本周 Salesforce、Dell、Marvell 三份财报会很关键。它们刚好对应AI产业的三个环节：Salesforce看Agent和AI软件回报，Dell看AI服务器交付和毛利率，Marvell看AI ASIC与光互连瓶颈。英伟达已经证明AI需求还在，这三家公司要证明AI的钱到底怎么流，谁能真正把热度变成收入、利润和现金流。

 

软件端不能只卖愿景

Salesforce会在5月27日盘后发布2027财年一季度财报。公司官方此前披露，本季业绩发布时间已经确定，上一季度给出的Q1收入指引区间为110.3亿至110.8亿美元。它不缺规模，也不缺客户，但现在市场对它的关注点已经变了。

过去，Salesforce是SaaS龙头，投资者看订阅收入、客户留存、经营利润率和自由现金流。现在，它被迫站到AI软件估值重估的前线。Agentforce能不能成为新增长曲线，决定了市场到底把Salesforce看成传统SaaS，还是企业AI时代的工作流入口。

这件事不只是Salesforce自己的问题。整个软件板块现在都在被AI重新定价。

一边，企业确实需要AI Agent。销售、客服、市场、IT服务、数据分析，这些部门都有大量重复任务，可以被自动化。Salesforce的优势在于，它手里有企业客户数据、CRM流程、应用生态和销售渠道。如果Agent真的能直接参与线索跟进、客户维护、工单处理和销售预测，Salesforce的产品价值会被抬高。

另一边，AI也可能伤到传统SaaS的估值锚。过去企业按席位付费，一个人一个账号，一个部门几十上百个授权。Agent如果替代部分人工任务，客户会不会减少席位？AI功能成本上升后，毛利率会不会被模型调用、算力和研发开支吃掉？企业客户愿不愿意为AI功能单独付费，而不是把它当成基础功能？

这才是Salesforce财报的真正看点。

不是管理层又说了多少次AI，也不是发布会里展示了几个Agent，而是AI有没有进入订单、RPO、续约率和客户预算。公司上一财年全年营收415亿美元，同比增长10%，总RPO达到720亿美元，同比增长14%，同时把2030财年收入目标提高到630亿美元。市场现在要看的是，Agentforce能不能支撑这个长期目标，而不是只给老业务换一个新包装。

如果Salesforce能证明AI Agent已经带动客户签约、提升粘性，软件板块会迎来情绪修复。因为这意味着AI不是SaaS的利润杀手，而是新一轮产品升级的抓手。

如果它只能讲愿景，收入和指引没有跟上，市场会更倾向于把AI视为软件公司的成本压力。那样一来，AI行情会继续偏向硬件，而不是扩散到应用软件。

这份财报给AI投资的启示很直接：软件公司不能再只讲“我们也有AI”，必须证明客户真的愿意为AI付钱。

 

Dell要把AI服务器从订单故事，

讲成利润和现金流故事

Dell是本周最重要的AI基础设施观察口。

公司将在5月28日召开2027财年一季度财报电话会。市场之所以提前买Dell，是因为它已经变成英伟达生态里最清晰的AI服务器映射资产之一。

AI服务器不是传统服务器换个名字。它的复杂度更高，价值量更高，对电源、散热、网络、内存、整机设计和供应链交付要求更高。客户买的也不是一台机器，而是一套可以快速部署的大规模算力系统。

Dell的机会在这里。

它不是芯片公司，但它是AI基础设施落地的重要承包商。GPU再强，也要进入服务器、机柜、数据中心和客户项目。云厂商、AI初创公司、企业客户、主权AI项目，都需要有人把英伟达的芯片变成可交付的系统。

所以Dell这份财报不是看PC，而是看AI服务器。

第一，看订单能见度。英伟达已经证明GPU需求还很强，Dell要证明下游部署还在继续。如果AI服务器订单继续上修，说明AI资本开支不是停在芯片环节，而是在往整机、液冷、存储、网络和数据中心交付扩散。

第二，看毛利率。服务器公司最怕被市场看成“搬货商”。AI服务器收入很大，但里面有大量昂贵部件，GPU、HBM、内存、电源、液冷系统都要占成本。收入上去了，利润率守不住，估值也很难持续抬升。Morgan Stanley对Dell保持谨慎，理由之一就是内存成本和估值溢价压力。

第三，看现金流。AI服务器订单增长快，但如果库存、应收和交付周期拉长，利润表好看，现金流未必舒服。机构资金不会只看收入增速，它会看AI订单有没有转化为经营现金流质量。

Dell的财报会给AI市场一个很重要的答案：AI基础设施的利润到底会被谁拿走？

如果Dell上修指引，同时毛利率和现金流没有恶化，AI服务器链条会继续扩散。A股、港股映射里，服务器整机、液冷、PCB、高速连接器、电源、内存和光互连都会被重新梳理。

如果Dell订单很好但利润率承压，市场会更冷静。AI服务器仍然是大市场，但不代表每个参与者都有高利润。那时候资金会重新回到更有定价权的环节，比如GPU、网络芯片、光互连和高端PCB。

Dell的启示是：AI硬件投资不能只看收入弹性，还要看利润留存能力。

 

Marvell是GPU之外的试金石

Marvell是本周最能代表AI硬件第二阶段的公司。

它将在5月27日公布2027财年一季度财报。公司此前给出的Q1收入指引约24亿美元。

这家公司现在最有意思的地方，是它不在聚光灯中心，却站在几个关键瓶颈上。

第一是AI ASIC。

云厂商不可能永远只买通用GPU。亚马逊、谷歌、微软都会推进自研AI芯片，用来降低推理成本、优化特定工作负载、增强供应链主动权。Marvell的角色，是帮助云厂商做定制芯片和配套系统。它不是替代英伟达，而是在英伟达之外，承接云厂商对成本、能效和专用算力的需求。

第二是光互连。

英伟达本季数据中心网络收入同比增长199%，这个数据对Marvell非常重要。AI集群越大，问题就越不只是“算得快”，还包括“连得动”。服务器之间、机架之间、交换机之间的数据传输，需要更高带宽、更低延迟、更低功耗。1.6T光通信、optical DSP、硅光子这些技术，会从配套环节变成系统瓶颈。

Marvell刚好在这条线上。

Stifel提到，管理层现在预计互连业务在2027财年同比增长50%，高于此前30%的预期；数据中心收入2027财年预计增长40%，也高于此前25%的预期。这个变化说明，Marvell的估值锚正在从传统通信芯片公司，切到AI数据中心互连和定制算力供应商。

第三是高预期。

Marvell今年有多家投行快速上调其目标价，它必须交出更强的指引，才能继续支撑资产重估。

如果Marvell不够强，资金可能会重新抱团英伟达和少数最确定的龙头。AI板块内部会更分化，二阶资产会承受估值兑现压力。

Marvell的启示是：AI硬件的下一轮机会，不一定在最显眼的位置，而在系统扩张后暴露出的新瓶颈。

真正能穿越下一阶段波动的公司，不是最会讲AI的公司，而是能把AI转成订单、利润和现金流的公司。AI行情已经不缺口号，下一步，市场要看账。