美联储会议真正值得交易的，并不是几乎被完全定价的25个基点加息，而是沃什能否借此重新掌握政策叙事权，撬动美国股债汇与黄金定价逻辑的关键也在此一举。

北京时间周四凌晨2:00，美联储FOMC将公布利率决议和经济预期摘要。半小时后，美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）召开货币政策新闻发布会。

美联储本周加息似乎已经不是一个悬念，这将是沃什自今年5月执掌美联储以来首次加息。此前7月会议，美联储仍以9比3投票维持利率不变；一个多月后，市场却已经几乎确定央行将重新进入加息通道。

这次会议对沃什而言意义非同一般，其真正考验的，可能是沃什能否把一场几乎被市场提前“定价完成”的加息，重新变成一次由美联储自己定义的政策行动。

截至周二，联邦基金期货显示，交易员预计美联储将加息25个基点的概率达到92.5%，目标利率区间将从目前的3.50%至3.75%升至3.75%至4.00%。路透社最新调查也显示，多数经济学家预计美联储本周加息。

但问题在于，市场已经替美联储完成了第一轮选择，沃什接下来必须回答的是：为什么现在必须加息，以及加息之后还会发生什么。

从“可以等待”到“必须行动”，美联储的政策逻辑正在发生变化

今年大部分时间，美联储内部对通胀的判断是仍有观望空间。关税以及伊朗战争造成的能源供应冲击，被不少政策制定者视为推高物价的暂时因素，因此即使通胀高于2%，也没有足够理由立即重新加息。

美联储理事克里斯托弗·沃勒（Christopher Waller）的表态最具代表性。 他9月初曾表示，“给通胀降温一些时间”，认为6月和7月较为温和的通胀数据仍然显示，价格压力可能继续向2%目标回落。他还表示，等待一次会议的代价有限，因为一次25个基点的加息并不能让CPI立即回到2%。

纽约联储主席约翰·威廉姆斯（John Williams）也曾认为，“等待并观察”是合理选择。

但现在的环境已经发生变化。

美国8月核心CPI环比上涨0.3%，高于与2%通胀目标相匹配的速度。与此同时，油价因中东局势重新突破每桶100美元。沃什本人8月底在杰克逊霍尔

年会上已经发出警告，如果政策制定者无法获得通胀正向2%目标下降的更多确定性，美联储“还有工作要做”。

这使美联储面临一个越来越难回避的问题：此前被视为暂时性的通胀压力，是否正在持续得比预想更久。

布朗大学经济学教授塞布南·卡莱姆利-奥茨坎（Sebnem Kalemli-Ozcan）认为，美联储迟早必须加息，而且越往后拖，通胀越可能变得更加持久，届时问题会更严重。

摩根大通经济学家迈克尔·费罗利（Michael Feroli）预计美联储会在本周加息，但认为利率决定实际上比市场目前超过90%的加息定价更加摇摆。

Scotiabank经济学家德里克·霍尔特（Derek Holt）甚至认为，加息现在未必是正确选择，但沃什此前的表态已经让他很难不加。“如果市场都已经如此定价了却还不加，那么什么时候才加？”

换言之，沃什现在面对的并不是简单的通胀数据变化，而是此前政策表态、最新通胀数据和市场定价已经逐渐把他推向了加息一侧。

一旦加息，真正的问题变成“加多少次”

所以，此次加息25个基点本身可能只是开始。

美联储7月会议的9比3票型，是理解当前政策分歧的重要起点。哈玛克、洛根和卡什卡利当时已经主张加息；而沃勒、威廉姆斯等官员则曾认为应该继续观察。

与此同时，丽莎·库克（Lisa Cook）此前表示已经“准备采取行动”应对通胀；迈克尔·巴尔（Michael Barr）也担心暂时性的价格压力进一步固化。

这意味着本次会议的最终票型将告诉市场：7月的“三票加息”究竟只是少数意见，还是正在变成更广泛的政策转向。

摩根大通资产管理公司首席全球策略师大卫·凯利（David Kelly）认为，如果多数委员最终支持加息，一些原本犹豫的官员可能为了呈现更统一的立场而加入多数阵营，最终可能只剩两票、一票甚至没有反对票。

而比票型更重要的，是新的利率点阵图。

投资者将观察今年年底究竟还有多少官员认为需要再次加息，以及2027年的利率预期如何变化。

高盛首席美国经济学家戴维·梅里克（David Mericle）此前认为，目前超过2%的通胀大部分来自一次性因素，经济基本面并没有强到足以支持加息。因此，高盛最初预计美联储本周按兵不动，后来却改变预测转而押注加息，主要原因之一正是市场预期已经明显转向。

因此，美联储本周公布的利率路径，很可能比25个基点本身更加重要。

如果点阵图只体现有限的进一步加息，市场可能把9月行动理解为针对当前通胀风险的一次调整；如果更多官员开始支持连续收紧，9月加息就可能被定义为一轮新加息周期的起点。

而后一种情况，才是市场真正还未完全消化的部分。

沃什最大的难题，不是特朗普，而是5%的美债收益率

沃什还面临一个特殊的双重压力。一边是白宫，另一边是债券市场。

特朗普在上周日再次要求美国拥有全球最低的借贷成本。他此前虽然明显减少了直接攻击美联储，但仍暗示沃什受到其他“非常 政治化”的美联储官员影响。

如果沃什本周加息，这将与特朗普希望降低利率的诉求直接冲突，而且距离11月中期选举已经非常近。更高的借贷成本可能进一步增加美国居民的住房和消费负担，也会使白宫面临更大的生活成本压力。

此外，美国10年期国债收益率周一突破5%，油价高企、通胀压力以及市场对美联储加息的预期共同推高长端收益率。美国银行分析师甚至认为，美联储面临的是“加息，或者冒着债券市场进一步大幅波动的风险”。

这让沃什的任务出现了一个非常微妙的变化：如果不加息，他需要解释为什么此前对通胀的强硬表态没有转化成政策行动；如果加息，他又必须解释为什么不会由此演变成一轮更长的紧缩，并进一步推高已经承压的长端收益率。

这也是为什么他的 新闻发布会可能比利率决定本身更重要。

沃什在7月29日的会后发布会上没有清晰解释维持利率不变的理由，也没有充分阐述自己对经济的判断，随后长端美债收益率上涨，并受到市场批评。到了杰克逊霍尔，他的讲话明显更加偏向通胀风险。

现在，市场会再次追问同一个问题：如果美联储真的重新加息，沃什是否愿意告诉市场，这只是一次行动，还是一系列行动的开始？

但这恰恰触及沃什此前最明确的政策风格——他不喜欢提供前瞻指引。

道明证券经济学家奥斯卡·穆尼奥斯（Oscar Munoz）表示，“如果沃什仍希望不提供前瞻性指引，他在讲话时也必须谨慎措辞……如果美联储决定收紧政策，他肯定会被问及未来的加息问题。我们相当清楚，如果美联储在9月选择加息，那么进一步的紧缩措施将不可避免。届时，沃什如何应对这一平衡将十分引人关注。”

在来自美债市场和特朗普的双重压力下，沃什需要在两个目标之间取得平衡：既要证明美联储愿意对通胀采取行动，又不能轻易让市场把此次决定解读成一轮无止境的连续加息。

华尔街机构推演三种场景

正因为这种一不小心就会搞砸的“走钢丝”的困境，华尔街对这次会议的关注已经从利率水平转移到了资产价格反应。

Angeles Investment Advisors首席投资官迈克尔·罗森（Michael Rosen）认为，美股可以消化一次加息。

Sevens Report Research创始人汤姆·埃塞（Tom Essaye）也表示，市场能够承受本次加息，甚至能够承受2026年再加一次。如果最终形成“一到两次，然后结束”的路径，市场或许不会出现剧烈反应，因其既有助于抑制通胀，也反驳了“美联储缺乏独立性”的说法，尤其是在外界担忧其可能受到白宫压力而降息的背景下。

埃塞提到，过去几个月来，市场普遍认为美联储的独立性受到威胁，这推动了债券市场的收益率上升。本月股市因债券收益率飙升而出现下跌，10年期美国国债收益率在周二交易中升至约5%。如果美联储能通过小幅采取行动“证明其对通胀问题十分重视”，10年期国债收益率小幅回落，“下跌几个基点”。

在埃塞看来，即使美联储决定维持利率不变，但暗示今年晚些时候可能加息，股市和债市本周仍可能遭受一定冲击。

他指出，这可能在交易算法推动的初步“反弹行情”之后出现，其背后逻辑是市场认为较少加息更为可取，“但考虑到通胀和信誉方面的担忧，我很难相信这些早期涨幅能够持续。”

在此情景下，他预计长期国债收益率可能上升，对股市造成压力，同时“货币贬值交易”或将再度升温。货币贬值交易可能引发美元走弱，并推动黄金等以美元计价的大宗商品以及实物资产表现强劲。

然而，如果美联储释放出未来还要连续加息三次甚至更多的信号，情况可能完全不同。

埃塞预计，届时10年期美债收益率可能明显突破5%，美股将承受更大压力（可能下跌超过1%），周期股、价值股和高成长科技股都可能受到冲击。美元兑其他主要货币将大幅走强。