撕裂的存储。图片经由AI处理

文丨苏扬

编辑丨徐青阳

海外存储巨头深陷风暴眼之中，7月28日一夜之间市值合计跌近430亿美元。

过去的一个交易日，SK海力士、美光等存储龙头的股价走势堪称“一夜惊魂”。SK海力士和三星电子两家跌幅都超过13%，合计市值蒸发约280亿美元。美股周二，美光收跌8.85%，闪迪狂泻14.25%，希捷下跌8.53%，西部数据跌超6.9%，市值累计蒸发约148亿美元。

周二，首尔韩亚银行交易室内的屏幕上显示着基准KOSPI指数以及三星电子和SK海力士股票的收盘价

公开资料显示，SK海力士较6月高点已累计回撤约45%至47%，市值蒸发近6000亿美元；美光科技高位回调超30%；日本铠侠在一个月内缩水近半。

与股价暴跌形成鲜明反差的是，存储巨头们才刚刚交出了史上最亮眼的业绩答卷。

01 业绩撑不起股价的逻辑

7月7日，三星电子发布第二季度初步业绩，单季营业利润达89.4万亿韩元，同比飙升18倍，甚至一举超越了2023至2025三年的利润总和。然而，这份堪称惊艳的财报非但没能拉升股价，反而让三星盘中重挫超10%，拖累KOSPI大盘跌了近5%。

同样的怪象也在其他巨头身上上演。

SK海力士29日公布第二季度财报显示，营收达到79.3万亿韩元，同比增长257%；营业利润60.5万亿韩元，同比增长557%，营业利润率攀升至76%。

美光科技截至2026年5月的财季营收达415亿美元，同比暴增346%，毛利率飙至84.6%，自由现金流高达176亿美元。美光管理层甚至高调表态：“需求远超供应能力，这一盛况将持续到2028年。”

基本面热得发烫，存储龙头们的股价却一泻千里。第一个线索和可能的诱因，是SK海力士在美股发行ADR催生的跨市场配对套利交易—— “做多美股ADR、做空韩国本土正股” 。

彭博援引瑞银提供给客户的报告，称许多此前未将韩国上市的SK海力士股票纳入其投资资产类别的全球投资组合经理，现在可以购买新的SK海力士ADR。

“从发行第一天起就购买美国存托凭证并卖出韩国普通股，这看起来是一笔稳赚不赔的交易。”瑞银在报告中写道。

另一个刺激因素与韩国监管调整有关。

7月16日，韩国金融服务委员会突然宣布收紧单一股票杠杆ETF的监管规则，不仅将最低保证金门槛从1000万韩元大幅提升至3000万韩元，还限制每人每次最多只能购买20股。

摩根大通分析师尼古劳斯·潘尼吉佐格鲁（Nikolaos Panigirtzoglou）指出，当时存储芯片杠杆ETF的持仓规模占相关公司市值的比例，已达普通股票ETF的三倍。在股价下行阶段，杠杆ETF强制性的收盘再平衡机制触发了程序化自动抛售，瞬间形成了“资金踩踏”。

当天，SK海力士再跌超11%，三星重挫超8%，恐慌波浪迅速席卷欧美。

如果从更长的时间线来看，存储概念股在过去一段时间的回撤，与硅谷巨头们的AI投入以及相关资本支出“投资回报失衡”担忧有关。

7月22日，谷歌发布二季报，并将全年资本支出由1800–1900亿美元上调至1950–2050亿美元，但盘后、次日股价均收跌，最核心的原因就是无休止的高额资本开支压制自由现金流，AI投入回报存在不确定性。这也是接下来微软、亚马逊、Meta们共同要面对的问题。

评级机构穆迪也适时发出警告：每年近1万亿美元的AI军备竞赛，正逼迫谷歌、微软等现金流充裕的巨头过度依赖债务和表外融资，目前六大云服务商的直接债务合计已高达约4600亿美元。

这意味着，只要巨头们的指引稍稍不及预期，市场就会对高度敏感的HBM供应链股票进行重新定价。

新韩证券分析师姜振赫对此总结道：“随着投资者将注意力重新转向对AI投资周期可持续性，以及中国存储产业竞争力增强的担忧，市场的避险情绪被彻底点燃了。”

上述诸多原因叠加在一起，存储概念股在7月28日遭遇了“黑色星期二”。

渣打银行股票首席投资官桑迪普·甘托里（Sundeep Gantori）表示，当前的抛售潮反映出市场对半导体板块情绪的整体恶化，部分机构甚至在最新的研报中预测，存储价格将在2027年见顶。

02 “大空头”：旗帜鲜明做空存储

在市场情绪最恐慌的时刻，《大空头》原型迈克尔·巴里（Michael Burry）通过个人专栏公开披露，他正在大力做空存储芯片板块，并且还在持续加码。

回顾巴里的建仓轨迹：7月2日，他首次建立美光科技的空头头寸，进场价约为1051.87美元；7月25日，他继续加码做空美光（股价933.86美元）与英伟达（股价210.28美元），同时对SOXX半导体ETF建立空头。

巴里下重注做空存储，逻辑主要基于三点：

第一，估值严重偏离均线。美光作为美股唯一的纯DRAM标的，在其过去42年的历史中曾出现过34次跌幅超30%的深度回调。当前其股价相对200日均线的偏离度已创下1984年以来的最高纪录，甚至超越了2000年互联网泡沫的顶峰。

第二，资本回报率极其平庸。美光长期的ROIC（投入资本回报率）中位数仅为4%，ROE（净资产收益率）仅为7%，历史上有约三分之一的季度实际上处于“摧毁资本”的状态。

第三，终端需求存在虚高风险。巴里坚信英伟达引发的强劲需求并非完全来自终端真实消费，而是依赖表外融资和资本循环安排所驱动的假象，并引用了国际清算银行（BIS）2026年年报作为佐证。

“大空头”巴里做空存储股

对于韩国巨头近期公布的扩产计划，巴里更是断言：这是半导体景气周期“由盛转衰的标志性节点”，预计整个板块将迎来至少30%的回调。

不过，市场中也不乏反方声音。多头认为美光刚交出来的季报是公司历史上最漂亮的，营收、利润率、现金流全部创了纪录。

科技媒体CoinCentral的分析则点出了巴里押注的真正逻辑：他不是押注终端需求立刻崩盘，而是赌存储原厂的资本开支失控——美光自己高达270亿美元的资本支出，正在给下一轮下行周期埋下“暴跌”的种子。

03 豪赌与代价

就在“踩踏”发生的前几周，全球存储产业还沉浸在一场史无前例的“超级抱团”之中。

7月24日至25日的旧金山AI峰会上，SK集团与英伟达签下超5000亿美元长期协议，锁定HBM供应和HBM4共同开发，加上与微软、Anthropic的合作，总规模约7500亿美元。

三星电子同步与博通签署价值最高2000亿美元的备忘录。两家合计约9500亿美元的大单，被外媒称为史上最大规模的半导体长期供应锁定。

同一时间，AMD收购MEXT试图用闪存“伪装”DRAM来降低内存成本，Meta与闪迪锁定了多年NAND供应。

硅谷巨头们的新一轮抱团，没有对存储概念股起到正向的牵引。相较于短期的股价波动，真正让长线资金感到坐立不安的，是韩国政府在6月底出台的一项超级产业计划——三星与SK集团将联合投入800万亿韩元（约合5160亿美元），在韩国西南部新建四座晶圆厂，目标是在五年内实现存储芯片产能翻倍。

加上配套的550万亿韩元HBM封装枢纽和数据中心建设，整体投资规模高达1350万亿韩元（约8800亿美元），相当于韩国2024年GDP的5%。

存储原厂加码扩产，意味着行业保持了两年的“供给模式”和严格的财务纪律被打破。

过去两年，存储厂商正是依靠严格控产和将产能向高利润的HBM倾斜，才成功将存储芯片价格拉回高位。现在，SK海力士2026年的资本开支预计将大幅跳增43%至40万亿韩元，美光2026财年的资本开支也同比翻倍。

晨星分析师Jing Jie Yu警告称，随着2027至2028年这些新增产能集中投产，行业将不可避免地迎来剧烈的价格侵蚀。

分析机构AInvest表示，原厂扩产不再是一场由AI需求驱动的胜利大游行，而是2022至2023年产能过剩暴跌周期的剧本重演。

虽然晶圆厂从建设到产能落地通常需要18至24个月，如三星P5工厂的量产时间排在2027年下半年。TrendForce也判断在此之前，DRAM供不应求的格局难以根本扭转，但股市交易的永远是预期而非当下。

可以说，韩国的超级扩产计划打破了市场对“高芯片单价可持续”的幻想。存储板块的“一夜惊魂”，本质上是一场基本面与预期面的脱节。

现在，敏感的资本市场已经开始提前为2027年的潜在供给过剩进行定价。按照“大空头”巴里的预期，2027下半年至2028年韩国新厂集中量产的时间窗口，才是存储行业真正的考场。

特约编译金鹿对本文亦有贡献